رکوردشکنی طلا زیر ذره‌بین؛ بازار چه سمت‌وسویی دارد؟

بهای جهانی طلا به بالاترین سطح خود در ۷۰ ماه گذشته صعود کرد. روز چهارشنبه پس از انتشار نتایج نشست پولی فدرال رزرو و سیگنال این نهاد در خصوص آمادگی برای کاهش نرخ بهره، فلز زرد جهش صعودی خود را آغاز کرد و دلار به سراشیبی غلتید. احتمال کاهش نرخ بهره، دلار را از میان ذخایر امن در شرایط نااطمینانی حذف کرده و طلا را به‌عنوان مهم‌ترین جایگاه سرمایه‌گذاری در بازارهای جهانی یکه‌تاز کرد. هرچند طلا از ماه گذشته با صعود به مرز روانی ۱۳۰۰ دلاری وارد کانال صعودی شده بود، اما لحن «کبوتری» فدرال رزرو شیب صعود طلا را دو چندان کرد تا رکورد ۷۰ ماهه خود را با ثبت قیمت ۱۴۱۱ دلاری برای فلز زرد رقم زند. عوامل متعددی در رکوردشکنی طلا نقش داشتند و توانستند قیمت این فلز گرانبها را به سقف نزدیک به ۶ ساله‌ای که از سپتامبر آن سال آغاز شده بود، پرواز دهند.

سیگنال کبوتری فدرال رزرو

اولین دلیل مهم برای صعود طلا، سیگنال کمیته بازار باز آمریکا بود. این کمیته راه را برای پایین آوردن نرخ بهره در ماه‌های آتی باز گذاشت و از همین رو شاخص دلار دیگر از جانب سیاست انقباض پولی حمایت نخواهد شد و با افت ۵/ ۰ درصدی بر این وضعیت صحه گذاشت. از آنجا که قیمت‌گذاری طلا بر حسب دلار آمریکا است طبیعتا با افت شاخص دلار فلز زرد وارد سیکل صعودی می‌شود. درست است که افت شاخص دلار در اکثر اوقات با صعود اونس همراه می‌شود؛ اما وزن این عامل از ۱۰ درصد افزون‌تر نخواهد بود.

 تنش‌های تجاری به سود طلا

عامل دیگری که نقش مهمی در پرونده رکورد‌شکنی این فلز گرانبها بر عهده داشت، تنش‌های تجاری میان آمریکا و چین بدون کسب توافق بود. فدرال رزرو با اشاره به ریسک ناشی از این تنش‌ها نیازمندی خود به رصد داده‌های اقتصادی و وضعیت نهایی تنش‌های تجاری پس از اجلاس گروه جی ۲۰ را اعلام کرد تا برای یک ماه دیگر فرصت تصمیم‌گیری در خصوص کاهش نرخ بهره یا ادامه برنامه پیشین داشته باشد. صبر فدرال رزرو در عین ارسال سیگنال احتمال کاهش نرخ بهره در ماه‌های آینده تا حدی سرمایه گذاران را نسبت به دلار بدبین کرد و همین موضوع شانس طلا را افزایش داد. اگرچه این عامل از اهمیت ویژه‌ای برخوردار است؛ اما وزنی بیشتر از ۲۰ درصد در سناریوی رکوردشکنی طلا نخواهد داشت.

ریسک‌های فعال در اتمسفر اقتصادی

سومین عامل با تایید وجود ریسک در فضای اقتصاد بین الملل از سوی نهادهای پولی مطرح دنیا از جمله فدرال رزرو، صندوق بین‌المللی پول، بانک مرکزی اروپا و ژاپن بود که نتیجه آن ورود سرمایه‌گذاران به بازار اوراق شد. این جابه‌جایی سرمایه‌ها باعث نزول نرخ بازدهی اوراق با سررسید ۱۰ساله به زیر ۲ درصد شد؛ چراکه تجمع برای خرید این اوراق قیمت آنها را بالا برد و بازدهی به‌ تبع آن پایین آمد؛ بنابراین طلا همچنان در میان سرمایه‌گذاران ریسک‌گریز مقصد اصلی است. خروج سرمایه‌های جدید به بازار طلا همزمان با افت بازدهی اوراق خزانه آمریکا و تضعیف شاخص دلار فضای مناسبی برای ورود به بازار طلا فراهم ساخت که وزن این عامل نیز از ۱۰ درصد بیشتر نخواهد بود.

 منحنی بازدهی معکوس و احتمال رکود

یکی دیگر از حامیان طلا در چند روز گذشته معکوس شدن منحنی بازدهی پس از ۱۲ سال بود؛ یعنی دقیقا چند ماه قبل از رکود مالی بزرگ دهه گذشته. شاید مهم‌ترین عامل صعود طلا همزمان با رکوردشکنی وال‌استریت هراس از وقوع رکود مالی تا ۱۲ ماه آینده باشد. منحنی بازدهی که تفاضل اوراق بلند‌مدت ۱۰ ساله از ۳ ماهه را طبق معیار فدرال رزرو برای پیش‌بینی رکود استفاده می‌کند از ابتدای ماه ژوئن معکوس شده و ریسک رکود را در صدر اخبار اقتصادی دنیا قرار داده است. به این ترتیب هراس از رکود بیش از سایر فاکتورها وزن بیشتری را به خود اختصاص می‌دهد که بالاتر از ۵۰ درصد خواهد بود.

اهمیت منحنی بازدهی: شکل هندسی منحنی بازدهی اوراق در بازارهای مالی معمولا با تفاضل بازدهی اوراق بلندمدت (۱۰ ساله) و اوراق کوتاه‌مدت (۳ ماهه،۲ ساله یا میانگین اوراق کوتاه‌مدت) ترسیم می‌شود. این نمودار به‌عنوان یکی از معتبرترین معیار‌های تشخیص ریسک رکود در آمریکا و سایر کشورهای توسعه‌یافته شناخته می‌شود.

قدرت پیش‌بینی منحنی: در واقع، این معیار بسیار ساده همواره تاثیر بسزایی با تغییر شکل خود بر رویکرد سرمایه‌گذاران، اقتصاددانان و سیاست‌گذاران می‌گذارد؛ چراکه قادر است در عین سادگی وضعیت آتی اقتصاد را تا حدودی نمایان سازد. قدرت این اندیکاتور از سابقه پیش‌بینی رکود‌های مالی گذشته حاصل شده است و نادیده گرفتن اطلاعاتی که وضعیت منحنی در خود دارد می‌تواند ریسک‌آفرین باشد. همواره توجه ویژه‌ای به منحنی بازدهی اوراق و اطلاعات آن وجود دارد؛ چراکه در ۶۰ سال گذشته جز یک مورد که در سال‌های پایانی دهه ۱۹۶۰ میلادی رخ داد سایر سیکل‌های رکود با روشن‌شدن آلارم منحنی اتفاق افتادند. نشست کمیته بازار آزاد آمریکا در حالی روز چهارشنبه پایان یافت که سیاست‌گذاران پولی باید واکنش خود را به نخستین وارونگی این منحنی از سال ۲۰۰۷ میلادی نشان می‌دادند. اکثریت کمیته سیگنال را جدی گرفته و همین امر موجب شد گام‌های بعدی فدرال رزرو بیشتر «کبوتر»ی (Dovish) برنامه‌ریزی شود. دیدگاه کبوتری در ادبیات سیاست‌گذاری پولی‌مالی در برابر دیدگاه «باز»ی (Hawkish) قرار می‌گیرد. این دیدگاه بیشتر به اشتغال و رشد اقتصادی تاکید دارد؛ برخلاف جناح بازها که به سیاست پولیسختگیرانه برای کنترل تورم گرایش دارند.

اهمیت دیگر منحنی بازدهی: تنها دلیل اهمیت منحنی بازدهی پیش‌بینی رکود نیست، از سال ۱۸۵۰ میلادی برای پیش‌بینی وضعیت فعالیت اقتصادی در آینده از این منحنی بهره گرفته شده و در طول چند دهه اخیر نیز علاوه‌بر آمریکا کشورهای دیگر از اطلاعات حاصل از بررسی منحنی بازدهی با جدیت تمام استفاده می‌کنند. به‌رغم این تاریخچه شایان توجه، همچنان دلیل قطعی برای توضیح وارونگی منحنی پیش از وقوع رکود ارائه نشده است. اکثر اقتصاددانان به این واقعیت اشاره می‌کنند که منحنی به‌صورت سیستماتیک خطی شده و پس از آن وارونگی در بازه زمانی که سیاست انقباضی در حال اجرا است، رخ می‌دهد. زمانی که نرخ‌های بهره کوتاه‌مدت تحت سیاست پولی افزایش یابند، نرخ‌های کوتاه‌مدت مورد انتظار در آینده و نرخ‌های بازدهی اوراق از ثبات بیشتری برخوردار می‌شود؛ چراکه این نرخ‌ها منعکس‌کننده دیدگاه بازار مبتنی‌بر فرضیه تعادل نرخ‌های بهره هستند که با سرعت بسیار اندکی تغییر می‌کنند.

  ۳ رکودسنج

فدرال رزرو به طور دائم از منحنی بازدهی برای محاسبه احتمال وقوع رکود تا ۱۲ ماه آینده استفاده می‌کند.مهم‌ترین رکودسنج: یکی از مهم‌ترین مدل‌هایی که بر اساس این منحنی بنا شده از سوی فدرال رزرو شعبه نیویورک منتشر می‌شود تکنیک محاسباتی این مدل پدیدار شدن یا عدم پدیداری ریسک رکود بر اساس فاصله میان بازدهی اوراق بلندمدت و کوتاه‌مدت است هرچند دقت این اندیکاتور به دلیل تعداد اندک رکود‌های مالی که تاکنون رخ داده محدود باقی مانده است. با این حال به تقریب در تمامی مواردی که منحنی معکوس شده در فاصله زمانی حدود ۱۲ ماه پس از آن دوره رکود آغاز شده و از همین رو استفاده از این ابزار غیرقابل‌اجتناب است. براساس آخرین محاسبات فدرال رزرو نیویورک که در اوایل ماه جاری میلادی منتشر شده احتمال وقوع رکود ظرف ۱۲ ماه آینده ۲۹ درصد خواهد بود. اگرچه دلایلی برای زیر سوال بردن دقت پیش‌بینی منحنی بازدهی در صورت اغراق‌آمیز بودن آن وجود دارد.

اوراق بلندمدت نمایانگر بازدهی مورد انتظار مسیر آتی نرخ‌های کوتاه‌مدت به‌علاوه یک صرفه ریسک یا صرفه زمانی هستند؛ چراکه با کاهش ریسک تورمی صرفه زمانی را حدود ۵/ ۱ نقطه درصد از اوایل سال ۲۰۰۰ میلادی تاکنون افت داشته است که چنین مساله‌ای در دوره‌های پیشین مشاهده نمی‌شد. پژوهش‌های انجام شده نه‌تنها وضوح افت صرفه زمانی را نشان می‌دهند بلکه قابل تکیه بودن منحنی بازدهی برای دریافت سیگنال رکود را نیز زیر سوال می‌برد.

رکودسنج دوم: به طور مجزا اعضای فدرال رزرو متد دیگری برای پیش‌بینی احتمال وقوع رکود دارند که به اشباع صرفه در بازار کردیت (اعتبار) مشهور است، در این متد رویکرد سرمایه‌گذارانی که از ریسک ورشکستگی دور هستند استفاده می‌شود. آخرین سنجش بر اساس این مدل از احتمال وقوع رکود ۱۳ درصدی حکایت دارد البته شکاف پهناوری که در سال ۲۰۱۶ اولین آزمون این متد را رقم زد به دلیل همین شکاف عمیق میان دامنه یا مابه‌التفاوت خرید و فروش احتمال رکود ۶۰ درصدی از این محاسبه‌شده البته با چرخش فدرال رزرو کبوتری آن دوران رکودی رخ نداد.

رکودسنج سوم: سومین تلاشی که با حمایت برخی از اعضای کمیته بازار باز شکل گرفت بر اساس تاثیر منحنی بازدهی بر عرضه اعتبارات در اقتصاد به ویژه در بانکداری سایه محاسبه می‌شود. براساس پژوهشی که فدرال رزرو نیویورک در سال ۲۰۱۰ منتشر کرد نشان داده شده است که یک منحنی بازدهی معکوس منجر به کاهش حاشیه درآمد اعتبارات تازه تولید شده از سوی واسطه‌های مالی می‌شود که در نتیجه آن میل به عریض کردن ترازنامه خود با وام‌دهی اضافه از میان می‌رود، در نتیجه کاهش عرضه اعتبارات مقصدی جز افزایش ریسک وقوع رکود نخواهد داشت.

جرومی پاول، از یک ضرب‌المثل قدیمی برای توضیح دادن این مساله استفاده می‌کند که شاید فدرال رزرو در ماه‌های آینده ناچار به کاهش نرخ‌های بهره برای مقابله با ریسک‌هایی که اقتصاد ایالات‌متحده با آنها روبه‌رو است شود؛ «پیشگیری به قیمت یک سنت بهدرمان با هزینه یک پوند می‌ارزد.» پاول خطاب به خبرنگاران از این ضرب‌المثل برای نشان دادن شرایط حاکم بر فضای پولی آمریکا استفاده کرد. پاول رصد با دقت بالا پیرامون تمام پارامتر‌های اقتصادی به‌ویژه در ماه آتی میلادی را در دستور کار فدرال رزرو قرارداد. به این ترتیب شاید براساس گمانه‌زنی‌های سرمایه‌گذاران اولین عملیات کاهش نرخ بهره در ماه جولای اتفاق بیفتد. پاول در انتظار دیدار دونالد ترامپ با شی‌جین‌پینگ رهبر جمهوری خلق چین در اجلاس گروه جی ۲۰ و نتیجه نهایی آن برای مشخص کردن مسیر آتیه سیاست پولی است. پاول یک پرسش برای خود و همکارانش مطرح کرد: آیا شدت و ماندگاری ریسک‌های موجود بر چشم‌انداز اقتصادی تاثیرگذار خواهد بود یا خیر؟ حدود ۸ عضو کمیته بازار باز از میان ۱۷ تن، نرخ‌های بهره کمتری را برای سال جاری میلادی پیش‌بینی می‌کنند. پاول در این خصوص اشاره کرد: «در صورت نیاز اقدامات لازم را انجام می‌دهیم حتی اگر مغایر با دیدگاه‌های فعلی صاحب‌نظران باشد.

به این ترتیب فدرال رزرو باز هم برای حفظ نرخ بهره هدف زمان بیشتری خرید. آنها از این جهت به زمان نیاز دارند که روند افزایشی نرخ بهره تا حدی پیش رفته بود که بتوان در صورت وقوع رکود از ابزار کاهش نرخ بهره استفاده کرد. اعضای فدرال رزرو وضعیت اقتصادی آمریکا را نرمال کردند و همچنان انتظار رشد اقتصادی ۱/ ۲ درصدی برای سال جاری و رشد ۲ درصدی برای سال ۲۰۲۰ میلادی دارند. پیش‌بینی فدرال رزرو در خصوص شاخص تورمی که هدف این ۲ درصدی است و در ماه مارس پیش‌بینی کرده بودند، نرخ تورم تا پایان سال به هدف اصابت خواهد کرد اما در حال حاضر این نرخ ۸/ ۱ درصد است.