راز ثبات ارزی عربستان

به گزارش اقتصادنیوز ، می‌توان گفت ایجاد اطمینان عمومی از توان بانک مرکزی در حفاظت از نرخ رسمی ارز مهم‌ترین راهکار این دو کشور عربی برای حفظ نرخ ارز در محدوده تعیین‌شده ‌است. این در حالی است که تطبیق شاخص‌های کلان اقتصادی با سیاست تثبیت ارز در این کشور در عمل نیروی مورد نیاز برای تثبیت نرخ ارز در این دو کشور را نیز به حداقل رسانده ‌است.

بررسی تجربه این دو کشور نشان می‌دهد که حفظ نرخ تورم و نرخ رشد نقدینگی نسبی در محدوده محور مختصات مهم‌ترین سیاست در مسیر تثبیت نرخ ارز در این دو کشور است. این در حالی است که تورم نسبی بالا در ایران، باعث تضعیف مستمر قدرت نسبی ریال در برابر قدرت خرید دلار شده ‌است، عاملی که در عین افزایش هزینه کنترل متغیر چموش ارزی، جهش ارزی را به‌عنوان امکانی محتمل و ناگزیر در برابر اقتصاد ایران قرار داده ‌است.

نکته جالب‌توجه در بررسی تجربه ارزی عربستان و امارات این واقعیت است که به واسطه تجانس بین تغییرات قیمتی داخلی و خارجی، تثبیت نرخ ارز در این کشورها نه به معنای سرکوب قیمت که در برخی برهه‌های زمانی به معنای تضعیف قیمت پول ملی بوده ‌است.می‌توان گفت شفاف کردن قیمت آتی ارز، تعمیق بازار ارز، پیروی از سیاست‌های پولی کشور مرجع ارز رسمی، ایجاد کوسن ارزی تراز تجاری و کسری بودجه و اعتباردهی به سیاست‌ تثبیت نرخ ارز مهم‌ترین نقاط مشترک در سیاست تثبیت ارزی در این دو کشور نفت‌خیز است. «دنیای اقتصاد» در این گزارش با نگاهی به رویکرد دو کشور امارات و عربستان، ابزارهای مورد استفاده از سوی این کشورها در حبس ارزی ثبات‌ساز را با ایران مقایسه کرده ‌است.

سه دهه تثبیت

طی هفته‌های اخیر و به دنبال سطح‌شکنی قیمت دلار، تفاوت بین نوسانات ارزی در ایران و برخی کشورهای همسایه نظیر امارات، عربستان، بحرین و کویت به محلی برای نقد سیاست‌های ارزی در ایران تبدیل شده ‌است. برای بررسی علت تفاوت در نتایج سیاست تثبیت در ایران که منجر به جهش ارزی در برخی برهه‌های زمانی شده ‌است، با این کشورها که روند تقریبا بی‌نوسانی در متغیر ارزی پشت سر گذاشته‌اند، می‌توان کاراکترهای سیاست‌گذاری ارزی در عربستان را به‌عنوان نمونه بررسی و با ایران مقایسه کرد.

از سال ۱۹۸۱ نرخ ارز در عربستان به‌طور کامل میخکوب شده ‌است. به نحوی که طی بیش از سه دهه قیمت هر دلار در این کشور در محدوده ۷۵/ ۳ریال عربستان درجا زده ‌است. پس از فروپاشی نظام «برتن وودز» نظام ارزی در بسیاری از کشورهای توسعه‌یافته به سمت نظام ارزی شناور تغییر کرد. تغییری که نتیجه آن افزایش ارزش پول ملی بسیاری از کشورها در اثر تقویت دلار در دوران میخکوب ارزی پس از برتون وودز بود.

با وجود این بسیاری از کشورهای در حال توسعه طی این سال‌ها نیز نظام ارزی خود را به‌صورت یک نظام ارزی میخکوب‌شده‌ارزی حفظ کردند. اگرچه این سیاست منجر به درسایه قرارگرفتن سیاست‌های پولی می‌شود، اما ملاحظاتی مانند تورم این اقتصادها را برآن داشته تا نرخ ارز خود را ثابت نگه‌دارند. عربستان نیز جزو این دسته از کشورها بود. پس از برتون وودز و دو دوره پیاپی افزایش و کاهش ارزش پول ملی این کشور، بانک مرکزی عربستان در سال ۱۹۸۶ نرخ ارز در این کشور را به نقطه ۷۵/ ۳ ریالی چسباند.

با وجود اینکه طی سه دهه سپری شده اقتصاد عربستان حداقل دو دوره صعود شدید قیمت نفت و دو دوره نزول شدید قیمت نفت را پشت سرگذاشته ‌است، طی این سه دهه تنها در سه برهه زمانی بازار ارز در این کشور حالت نوسان را سپری کرده ‌است. یکی از این نوسانات در سال ۱۹۹۳ و در پی کاهش قیمت نفت و دیگری نیز در اواخر سال ۱۹۹۸ بود که در هر دو این موارد نرخ دلار در این کشور حدود یک‌صدم درصد تغییر کرد.

تغییراتی که البته با دخالت بانک مرکزی عربستان در بازار ارز به میزان ۳۰۰ میلیون دلار در سال ۱۹۹۳ و ۹۵۰ میلیون دلار در سال ۱۹۹۸ بود. آخرین وضعیت نوسانی در بازر ارز این کشور نیز به اواخر سال ۲۰۱۵ و آغاز سال ۲۰۱۶ بازمی‌گردد. یعنی زمانی که کسری تراز تجاری در این کشور به بیشترین میزان طی سه ونیم دهه اخیر رسید و در مجموع ۹۸ میلیارد دلار از منابع صندوق ذخیره ارزی و ذخایر خارجی بانک مرکزی برای تراز کردن بودجه دولت و مقابله با نوسانات در بازار ارز این کشور هزینه شد.

 یکی از عوامل اصلی موفقیت بانک مرکزی عربستان در حفاظت از نرخ ارز میخکوب‌شده، اعتبار بانک مرکزی عربستان و پشتوانه سرشار این بانک در مواقع تنگنای ارزی است. لازمه موفقیت بانک مرکزی عربستان، وجود حجم مطلوبی از سپرده‌های دولت نزد بانک مرکزی است، رقمی که طی سه دهه گذشته بیش از ۲۳ درصد افزایش یافته ‌است.

این درحالی است که همزمان با این تغییرات، ایجاد بستر برای استقراض دولت از بخش غیرپولی و فرصت روابط سیاسی و اقتصادی برای وام‌گیری‌های آتی پتانسیل بانک مرکزی این کشور را برای حفاظت از این نرخ در یک بازه زمانی چندساله تضمین می‌کند. افزون براین بر اساس قانون بانک مرکزی عربستان باید تنها به میزان مورد نیاز برای تثبیت نرخ ارز، دلارهای نفتی دولت را به ریال تبدیل کند، در نتیجه هم نقدینگی اضافه در ازای این تبدیل ایجاد نخواهد شد، هم هزینه‌های دولت انبساط کمتری خواهد داشت و هم بانک مرکزی خواهد توانست از نرخ تعیین‌شده دفاع کند.

دلارهای مازاد بر این میزان نیز هرسال در صندوق نوسان‌گیر ارزی ذخیره خواهند شد تا به پشتوانه این دلارها انگیزه سفته‌بازی در بازار ارز این کشور نیز از بین برود. از سوی دیگر تحت تاثیر وزن بالای کالاهای تجاری در سبد اقتصاد عربستان و تثبیت نرخ ارز در این کشور در ارتفاع کمی نوسان کرده ‌است. این عوامل در کنار تعریف بسته ضد نوسانی در بیلان مالی دولت (استقراض دولت از بازار بدهی در مواقع کاهش قیمت نفت و تسویه این بدهی در مواقع صعود قیمت نفت) و در ذخایر ارزی سرشار بانک مرکزی عربستان در عمل باعث حفظ پتانسیل حمایت از نرخ ارز در اقتصاد عربستان شده ‌است.

افزون بر این بانک مرکزی عربستان در سیاست‌گذاری برای حمایت از نرخ ارز، نرخ بهره را کاملا در تناسب و پیروی از نرخ بهره آمریکا تعیین می‌کند. عاملی که باعث تضعیف نیروهای منحرف‌کننده قیمت اسمی و واقعی دلار خواهد شد. بررسی آمارهای اقتصادی نشان می‌دهد که در سه دهه گذشته اقتصاد عربستان به‌طور میانگین حدود ۴ درصد رشد کرده ‌است، آن هم در حالی که نوسانات رشد اقتصادی این کشور از سایر کشورهای عربی نیز کمتر بوده است. مقایسه وضعیت متغیرهای تورمی در عربستان و کشورهای عضو شورای همکاری خلیج فارس نیز نشان می‌دهد که اقتصاد عربستان طی سه دهه اخیر از منظر ثبات قیمتی نیز وضعیت منحصربه‌فردی در بین این کشورها داشته ‌است.

حبس ارزی در شیخ‌نشین

اماراتی‌ها نیز در حفاظت از نرخ ارز از مکانیزمی کمابیش مشابه با عربستان استفاده می‌کنند و از زمان تاسیس بانک مرکزی امارات «حفظ ارزش پول ملی» به‌عنوان یکی از سه وظیفه اصلی بانک مرکزی امارات مطرح بوده ‌است. نتیجه اعمال سیاست‌های بانک مرکزی امارات در کنترل نرخ ارز، تثبیت ارزش درهم در برابر دلار از سال ۱۹۸۰ بوده ‌است. سیاستی که برخی از نهادهای بین‌المللی مانند بانک جهانی، اجرای آن را موفق ارزیابی کرده و آن‌را یکی از مهم‌ترین دلایل ثبات اقتصادی در این کشور برشمرده‌اند.

بررسی‌ها نشان می‌دهد که سیاست‌گذاران اماراتی در حمایت از نرخ ثابت ارز از یک استراتژی غیرفعالانه (passive) اما اثرگذار استفاده می‌کنند. این سیاست‌ها به نحوی تنظیم‌ شده‌اند که پتانسیل بانک مرکزی این کشور چه در واقعیت و چه در نگاه بازیگران اقتصادی این کشور به‌عنوان یک قطعیت لااقل در افق زمانی میان‌مدت پذیرفته ‌شود. بانک‌های این کشور مجاز هستند نسبت به خرید و فروش دلار با قیمتی بین ۶۷۲/ ۳ تا ۶۷۳/ ۳ درهم بدون داشتن سقف اقدام کنند.

از آنجا که برخی شوک‌ها مانند شوک ناشی از بحران اقتصادی می‌تواند از یک سو تقاضای دلار را افزایش دهد و از سوی دیگر میزان عرضه دلار را کاهش دهد، لازمه حفاظت بانک مرکزی از این نرخ اطمینان از وجود ذخایر نقدشونده ارزی در استراتژی حفظ نرخ بهره در این کشور است. به همین دلیل مدیریت ذخایر ارزی به‌طور همزمان میزان نقدپذیری و حجم ذخایر ارزی را به‌عنوان متغیرهای اثرگذار در تصمیمات بانک مرکزی این کشور در نظر می‌گیرد. «پنجره دلار درهم»، «مداخله در قالب قراردادهای آتی ارز»، «ایجاد سوآپ دلار/ درهم» و «گواهی سپرده» از جمله ابزارهایی است که سیاست‌گذاران اماراتی برای اطمینان از میزان نقدشوندگی مورد استفاده قرار می‌دهند.

افزون بر این مشابه با عربستان اماراتی‌ها نیز تلاش می‌کنند ضمن حفظ تورم در محدوده تورم آمریکا (و در نتیجه داشتن تورم نسبی صفر)، نرخ‌های بهره را نیز به پیروی از تغییرات نرخ بهره در فدرال رزرو تعیین کنند. این سیاست به خصوص پس از سال ۲۰۰۰ در اقتصاد این کشور به چشم می‌خورد و یکی از اهداف آن امکان ایجاد تمرکز سیاست‌گذار پولی بر اهرم تورمی است، چراکه در شرایط غیر این‌چنینی سیاست‌گذاری پولی باید درصدد تجمیع اهداف تثبیت ارز و ثبات پولی باشد.

چنین سیاستی در عمل باعث ثبات نسبی بین بازار داخلی به‌عنوان محل تقاضای ارز و بازارهای بین‌المللی به‌عنوان محل عرضه اولیه ارز می‌شود. با این وجود از آنجا که میزان درآمدهای ارزی این کشور رابطه تنگاتنگی با میزان فروش نفت دارد، هرگونه تغییر در قیمت نفت می‌تواند قیمت اسمی دلار را به قیمتی شکننده و قابل تغییر تبدیل کند به همین دلیل چه برای مخارج دولت و چه برای مخارج سیاست پیروی نرخ بهره طی نیم‌دهه اخیر در این کشور تغییر کرده ‌است به این نحو که نرخ بهره اوراق گواهی سپرده (CD) در این کشور باتوجه به نرخ بهره در بازارهای داخلی و نمودارهای سوآپ ارزی(به عنوان نمودی از نرخ بهره آتی) حاصل می‌شود. تغییری که به نوعی به منزله برهم نزدن جذابیت نسبی سرمایه‌گذاری در بازارهای موازی این کشور نیز است. چرا که به نظر می‌رسد یکی از مهم‌ترین عوامل شوک در بازار ارز تغییر انتظارات از میزان سودآوری این فرصت و هزینه عدم شرکت در سایر فعالیت‌های ممکن است.

یک مقایسه معنادار

بررسی‌ها نشان می‌دهد که برخلاف روند دهه اخیر اقتصاد ایران، نرخ رشد نقدینگی در کشورهای امارات و عربستان هم‌سو با کشورهای توسعه‌یافته حرکت کرده ‌است. در حالی که نقدینگی ایران در دهه گذشته سالانه بیش از ۲۹ درصد رشد کرده ‌است، میزان انبساط این متغیر اقتصادی در عربستان و امارات به ترتیب ۵/ ۸ و ۱۰ درصد بوده ‌است، رقمی کمی بیشتر از نرخ انبساط سالانه ۳/ ۷ درصدی پول در اقتصاد آمریکا.

تفاوت بین تغییرات نقدینگی در ایران با این دو کشور شیخ‌نشین به خوبی نشان می‌دهد که تثبیت نرخ ارز در ایران با چالش‌های به مراتب بزرگ‌تری همراه است. چراکه صرف نظر از هارمونی صادرات و واردات، رشد سه برابری نقدینگی در ایران در مقایسه با عربستان وامارات در عمل منجر به بازگشت بخشی از این نقدینگی در قالب تقاضای ارز و در نهایت پرچالش‌تر شدن میخکوب ارز در سطح مشخص می‌شود. بنابراین ملاحظه می‌شود که یکی از مهم‌ترین داروهای پیشگیری از بیماری ارزی در این کشورها، حذف عامل کاهش ارزش پول ملی یعنی افزایش عرضه آن است. افزایشی که بدون شک به معنای افزایش قیمت تعادلی نرخ ارز و افزایش نیروی فرساینده حامی نرخ اسمی است. عاملی که در نهایت منجر به فرسایش توان بانک مرکزی در حمایت از نرخ ارز خواهد شد. باید توجه داشت یکی از مهم‌ترین عوامل در ایجاد ثبات دربازار ارز، اطمینان از حفاظت نرخ از سوی بانک مرکزی است. روندی که به خوبی در اقتصاد این دو کشور شیخ‌نشین نهادینه‌شده ‌است، اما در ایران به واسطه عمق کم بازار، انتظارات ناشی از گذشته و فرسایش ارزش پول در اثر تورم احتمال کاهش پتانسیل بازار ساز در مسیرسازی برای نرخ ارز همواره به‌صورت یک امکان وجود دارد. در نتیجه در شرایطی که شوک مثبت به قیمت وارد می‌شود، این احتمال منجر به ایجاد انتظارات افزایشی می‌شود. انتظاری که نمود آن صف‌های تقاضا برای دلاربالارونده در ماه اخیر بود.

بررسی نحوه سیاست‌گذاری در کشورهای عربستان و امارات نشان‌می‌دهد که میخکوب کردن نرخ ارز، سیاستی است که اجرای آن نیازمند برخی ملاحظات است که نبود آن منجر به ایجاد داستانی متفاوت در مدیریت ارزی ایران و این دو کشور عربی شده ‌است. ‌نخست اینکه این دو کشور نرخ تورم خود را در تناسب با تغییرات قدرت خرید هر واحد پول تعیین کرده‌اند، سیاستی که نتیجه آن عدم ایجاد تفاوت بین نرخ تعادلی و نرخ اسمی دلار است. نکته جالب در مسیر اجرای این سیاست این است که تثبیت نرخ ارز در این کشورها در بسیاری از برهه‌های زمانی، نه تنها در جهت تقویت ارزش پول ملی نبوده ‌است، بلکه با توجه به تورم نسبی منفی حفظ ارزش پول در برخی بازه‌ها (مانند سال‌های ۲۰۰۲ تا ۲۰۰۶) در امارات عملا به معنای تضعیف ارزش پول ملی بوده ‌است. نکته دوم این است که مکانیزم سیاست‌گذاری در این دو کشور بر محور ارز قرار دارد، به همین دلیل سیاست‌هایی چون نرخ بهره به پیروی از مختصات ارزی و با توجه به تغییرات متغیرهای کلان اقتصادی در آمریکا اتفاق می‌افتد، روندی که اتخاذ آن هم به دلایل سیاسی و هم به دلایل فنی برای ایران امکان‌پذیر نیست. نکته سوم اینکه این کشورها نرخ بهره و به تبع آن حجم پول را به گونه‌ای تنظیم می‌کنند که اثر متاخر آن تهدید‌کننده ثبات در بازار ارز نباشد، حلقه‌ای که غیبت آن در چرخه آزمون‌وخطای سیاست‌گذاری اقتصادی در ایران به‌روشنی به چشم می‌خورد. با توجه به تفاوت بین هارمونی تجاری و تنوع اقتصادی در ایران در مقایسه با کشورهای عربستان و امارات (که از یک سو متکی به نفت و بخش خدمات و از سوی دیگر کاملا متکی به وارداتند) نحوه سیاست‌گذاری ارزی در ایران با چالش بیشتری همراه است. اگرچه برخی از اقتصاددانان مفاهیمی چون «نرخ واقعی ارز» را یک مفهوم انتزاعی می‌دانند، با این وجود تجربه ثابت عربستان و امارات نشان می‌دهد که حتی سیاست‌گذاران حساس بر تثبیت ارز نیز، با ملاحظه این مفهوم مختصات اقتصادی را به نحوی مدیریت می‌کنند که نرخ ارز در محدوده این نقطه انتزاعی حرکت کند.