آرایش ریسک‌ها در بازار سهام تغییر کرد؛ پیش‌نیازهای بازگشت رونق به بورس تهران

مهر تایید بازارها بر فروکش تنش‌های منطقه

بدون شک یکی از پرتنش‌ترین هفته‌ها در بازارهای مالی کشور و حتی دنیا را پشت سر گذاشتیم. در این میان اما، بورس تهران با ریزش حدود ۸ درصدی پرالتهاب‌ترین آنها بود و شاخص سهام که در اوج‌های تاریخی ۳۸۴ هزار واحد به سر می‌برد تا کانال ۳۵۳ هزار عقب نشست. فارغ از آنکه بورس عموما به علت ریسک ذاتی واکنش بیشتری به این نوع عوامل غیراقتصادی نشان می‌دهد، اما دو مساله این وضعیت را تشدید کرد. اولا حضور فعالان تازه‌واردی که به‌دلیل عدم شناخت، هیجان بیشتری در معاملات دارند. ثانیا، قرار داشتن سهام بر نقطه اوجی که حتی بدون تشدید تنش‌های منطقه نیازمند اصلاح بود. آمارها نشان می‌دهد پیش از شهادت سردار سپهبد سلیمانی، مشارکت خریداران حقیقی در بازار سهام به حدود ۹۰ درصد رسیده بود. عاملی که تایید می‌کند در شرایط اصلاحی، هیجان بر کل معاملات غلبه داشته است.

با این حال، سخنرانی ترامپ، رئیس‌جمهور آمریکا در عصر چهارشنبه از نگاه تحلیلگران گواهی بر عقب‌نشینی وی نسبت به ادعاهای قبلی بود. همین امر کافی بود تا بازارها آرایش متفاوتی بگیرند و مسیر خود را تغییر دهند. به‌طوری‌که بورس‌های جهانی از مسیر ریزشی خارج شدند و حتی در بعضی شاخص‌ها رکوردهای جدیدی به ثبت رسید. اما دو بازار جهانی شاخص‌تر که به تنش‌های خاورمیانه حساسیت بیشتری دارند، نفت و طلا بودند. روند قیمت‌های ۱۰ روز گذشته نشان می‌دهد بهای نفت‌خام آمریکا (WTI) از حدود ۶۱ دلار پیش از حمله تروریستی آمریکایی‌ها به بیش از ۶۶ دلار به ازای هر بشکه رسیده بود. اما عصر جمعه (ساعت ۱۶) بهای این شاخص نفتی به کمتر از ۶۰ دلار کاهش یافته بود. این موضوع در مورد نفت برنت نیز دقیقا مصداق دارد و حتی قیمت‌ها به پایین‌تر از سطوح قبل از تنش نزول کرده‌اند. اونس طلای جهانی نیز که در محدوده ۱۵۳۰ دلاری پیش از شهادت سردار سلیمانی معامله می‌شد در اوج خود از ۱۶۱۳ دلار فراتر رفت. اما در معاملات دیروز (ساعت ۱۶) قیمت فلز زرد به کمتر از ۱۵۵۰ دلار عقب‌نشینی کرده بود.

بنابراین به وضوح بازارهای جهانی انتظارات متعادل‌تری پیدا کرده و فعلا اعتقادی بر تشدید تنش‌ها میان ایران و آمریکا ندارند. بازارهای داخلی ارز و سکه نیز ریزش‌های محسوسی را در معاملات روز پنج‌شنبه تجربه کردند و حتی رئیس کل بانک مرکزی مدعی کاهش بیشتر قیمت‌ها تا محدوده «واقعی» شد. به‌طوری که سکه از اوج ۵ میلیون و ۲۰۰ هزار تومانی تا ۴ میلیون و ۷۰۰ هزار تومان کاهش یافت و دلار نیز از سطوح بالای ۱۴ هزار تومان تا ۱۳ هزار و ۴۵۰ تومان عقب نشست. حال پرسش اینجاست که آیا بورس تهران که ریزش‌های به مراتب بزرگ‌تری را تجربه کرده، به نقطه اوج خود برمی‌گردد یا خیر.

حس بورسی‌ها در فضای جدید

در یک تحلیل ابتدایی این‌طور به نظر می‌رسد که با مشاهده نشانه‌های فروکش تنش، بورس تهران نیز مسیر رونق و بازگشت به سطوح قبلی را در پیش بگیرد. اما این نگاه به دو دلیل می‌تواند خوش‌بینانه و شاید ساده‌انگارانه باشد. اول آنکه به نظر می‌رسد هنوز بازارها همه ریسک‌های موجود را تخلیه نکرده‌ و وضعیت فعلی به معنای حذف کامل تنش‌ها نیست. پس بازار سهام نیز ممکن است به سرعت به نقطه اوج خود برنگردد و در ادامه مسیر نیازمند عوامل اطمینان‌بخش دیگری است.

نکته دوم اما به شرایط بورس پیش از تشدید تنش‌ها برمی‌گردد. در روزهای پرشتاب صعودی بازار سهام، بسیاری از کارشناسان نسبت به بی‌توجهی سرمایه‌گذاران به ریسک‌های موجود هشدار داده بودند. به‌نظر می‌رسید روند دائما صعودی بورس تهران از بهار ۹۷ این ذهنیت را ایجاد کرده بود که نباید نگران بازگشت قیمت‌ها و زیان بود. حوادث اخیر اما احتمالا «حس بورسی‌ها» را تغییر داده و شاید در معادلات ذهنی توجه به ریسک‌ها بیشتر شود. حس بازارها (market sentiment) یکی از معیارهای مهمی است که در همه بازارها می‌تواند نقش تعیین‌کننده‌ای در سرعت روندها داشته باشد. رویدادهای اخیر ممکن است این حس را تا حدی دچار تغییر و منفی کرده باشد.

در این میان، توجه به یک پدیده مرسوم در علوم مالی رفتاری می‌تواند الهام‌بخش باشد. «اثر برجستگی» (saliency effect) در مباحث روانشناختی این چنین مطرح می‌شود که افراد به حوادثی که در حافظه کوتاه‌مدت آنهاست واکنش بیشتری نشان می‌دهند. مثلا اگر در منطقه‌ای طی یک سال اخیر، حمله تروریستی یا حوادث طبیعی مانند سیل و زلزله پیش آمده باشد، افراد بیشتری برای بیمه تروریسم یا حوادث ثبت نام خواهند کرد. اما اگر چنین حادثه‌ای طی سال‌های اخیر رخ نداده باشد، افراد کمتر به این ریسک توجه می‌کنند؛ حال آنکه بی‌توجهی مردم به معنای نبود این ریسک نیست و چه بسا حوادث این‌چنینی در زمانی رخ دهد که ذهن عموم مردم متوجه آنها نبوده است. این مساله در بورس امروز می‌تواند مصداق عینی پیدا کند؛ به این معنا که کسانی که در هفته‌های ماقبل توجهی به ریسک‌های احتمالی نداشته‌اند، احتمال دارد در شرایط کنونی و پس از تجربه ریزش‌های جدی، وزنی حتی بیش از حالت عادی به عدم قطعیت‌ها بدهند. بر این اساس است که انتظار بازگشت سریع بورس به فاز رونق پیشین می‌تواند خوش‌بینانه باشد.

در سوی دیگر، تحلیلگران بسیاری که تریبون‌های فعالی نیز در بورس تهران دارند، احتمال دارد که در هفته گذشته فروشنده سهام بوده‌اند. بنابراین، برخلاف دوره رونق قبلی که خود ذی‌نفع مسیر صعودی بودند، اکنون از رشد قیمت‌ها منتفع نخواهند شد. این امر طبیعتا بر اظهار نظرات آنها که طی روزهای اخیر نمونه‌هایی از آنها هم دیده شده بود اثرگذار است که خود می‌تواند به سایر معامله‌گران نیز تسری پیدا کند.

خوب و بد ادامه حمایت‌ها

با وجود اینها، طبق اظهارات مقامات سازمان بورس همچنان روند حمایتی که از هفته گذشته توسط سهامداران حقوقی آغاز شده بود ادامه یابد. این مساله می‌تواند در ایجاد فضای اطمینان و همان حس بازار اثر مثبتی برجای بگذارد. به این ترتیب که در ریزش‌های روزهای اخیر عمدتا سهم‌هایی که پشتوانه بنیادی بهتری داشتند نقدشوندگی خود را حفظ کردند و به نوعی سهامدارانی که بی‌محابا هر سهمی را خریداری کرده بودند، نتیجه رفتار بدون تحلیل خود را ببینند. این فضا می‌تواند در شرایط کنونی که فصل ارائه گزارش‌های سود فصل پاییز است توجه معامله‌گران را نیز به سودآوری و واقعیت‌های شرکت‌های سهامی معطوف کند.

با این حال، در مواضع حمایتی باید به دو نکته انحرافی توجه داشت. نخست بحث اقدامات قیم‌مآبانه‌ای است که برای خیر رساندن به گروهی، زیان عده کثیر دیگری نادیده گرفته می‌شود. نمونه واضح آن اصرار بر محدود کردن بیشتر دامنه نوسان قیمت‌هاست که هرچند شاید سهامداران برخی نمادها را که با حمایت حقوقی‌ها همراه است با زیان کمتری مواجه کند، اما با فدا کردن نقدشوندگی کل بازار و تشدید فشار فروش‌ها در سایر نمادها، زیان سایرین را افزایش می‌دهد. شاید مقام ناظر صرفا سخنان افرادی را می‌شنود که کمتر ضرر کرده‌اند به‌عنوان آنچه دیده می‌شود، اما آنچه دیده نمی‌شود کسانی هستند که نیازمند پول خود هستند و صف‌های فروش سنگین‌تر مانع نقد شدن دارایی آنها می‌شود. همچنین کاهش نقدشوندگی باعث می‌شود فاز اصلاح قیمت‌ها که به‌طور طبیعی باید انجام می‌شد، تبدیل به رکودهای بلندمدت شود که نمونه آن به وضوح در زمستان سال ۹۲ با ایجاد محدودیت برای فروش، رخوت بورس را تا حدودا دو سال بعد ادامه داد. مثال موفق عدم مداخله اما به اصلاح شاخص در اواخر مهر امسال برمی‌گردد که پس از چند افت جدی، مجددا سهام مسیر خود را پیدا کردند و معاملات رونق یافت.

نکته انحرافی دوم اما، درخواست‌های دستوری برای خرید سهام غیرعقلایی توسط حقوقی‌هاست که عموما با بهانه حفظ سرمایه کسانی که پول‌های خود را به بورس آورده‌اند انجام می‌شود. اگر سهامدار حقوقی در خریدهای خود نفع و منطق مالی را در نظر نگیرد، نه تنها اعتبار خود را به‌عنوان منبع درست تحلیلی از دست می‌دهد، بلکه با ورود به سهام غیرارزنده و بعضا حبابی به خطای افراد پاداش می‌دهد. امری که مثلا در نظام بانکی رخ می‌دهد و بعضا معافیت‌هایی برای جرایم تاخیر اقساط در نظر گرفته می‌شود؛ یعنی افراد تشویق می‌شوند به امید بهره‌مندی از معافیت‌های احتمالی، در تعهدات مالی خود صادقانه رفتار نکنند. در بورس نیز این نوع قیم‌مآبی باعث می‌شود افراد بدون توجه به ریسک‌ها و در نظر گرفتن تحلیل‌های درست با امید حمایت نهایی بزرگان به سرمایه‌گذاری‌های پرخطر روی آورند.

البته این موارد به معنای نفی نقش مهم سهامداران عمده در کنترل هیجان بازار نیست و حتما در همه جای دنیا نیز در شرایط بحرانی حمایت‌هایی از سوی نهادهای مختلف انجام می‌شود. اما این حمایت‌ها در نهایت باید نفع سرمایه‌گذاران بزرگ را نیز در بر بگیرد. به این معنا که با حفظ آرامش سهام، دارایی این گروه‌های حقوقی نیز ارزشمند بماند. اما اگر هدف فقط جبران زیان عده‌ای خاص از پول‌های عمومی باشد نه عقلانی و نه اخلاقی خواهد بود.

دوگانه دلار برای بورس‌بازان

در سوی دیگر، یکی از مواردی که می‌تواند مانعی ذهنی در مقابل بازگشت پرشتاب رونق باشد به تحولات بازار ارز برمی‌گردد. دو سناریو می‌توان در نظر گرفت؛ اگر سطوح فعلی دلار در نیمه کانال ۱۳ هزار تومان باقی بماند، بورس‌بازان همچنان می‌توانند به اثر مثبت آن بر سود شرکت‌های سهامی امید داشته باشند. اما اگر مطابق پیش‌بینی رئیس کل بانک مرکزی قرار باشد نرخ ارز ریزش‌های جدی را تجربه کند، یکی از محرک‌های ورود پول به بورس تهران که از آذر ماه شکل گرفت تضعیف خواهد شد. بنابراین، هرچند عقب‌نشینی دلار به معنای فروکش تنش‌های سیاسی است، اما کاهش محسوس آن می‌تواند سودآوری بورسی‌ها را متاثر کند. البته نکته مثبت دیگر عدم رشد معنادار دلار می‌تواند به جذاب ماندن سهام به‌عنوان گزینه برتر سرمایه‌گذاری کمک کند. به این ترتیب، باید سه عامل مزبور (کاهش اثر روانی ناشی از تنش‌های منطقه‌ای، احتمال افت سودآوری شرکت‌ها و ضعف بازارهای رقیب بورس) را به‌طور همزمان در نظر داشت و میزان تغییرات نرخ دلار را با دقت رصد کرد.

سناریوی احتمالی برای رونق جدید

با توجه به موارد یادشده هنوز برای بازگشت پرقدرت رونق به سهام نمی‌توان با قطعیت صحبت کرد، اما این به معنای نبود امکان ورود شتابان نقدینگی نیست. بررسی‌های قبلی «دنیای‌اقتصاد» نشان می‌دهد که حداقل طی یک سال و نیم اخیر، بورس تهران به عوامل غیراقتصادی چندان توجهی نداشته است. رویدادهایی مانند سقوط پهپاد آمریکایی، انفجار نفتکش‌ها، حمله پهپادی به تاسیسات آرامکو و امثالهم نتوانسته بودند اثر جدی بر روند صعودی سهام بگذارند. اما بر خلاف این روند به‌نظر می‌رسد اکنون رویدادهای سیاسی بیشتر مورد توجه فعالان بورسی قرار گیرد که طبیعتا بر رفتار آنها نیز اثرگذار است. بنابراین، اگر نشانه‌های خوش‌بینی در این حوزه رخ دهد که از نگاه برخی تحلیلگران حوزه سیاسی چندان هم دور از انتظار نیست، می‌توان موج تازه‌ای را در بازار سهام انتظار داشت.