سمت و سوی «نرخ سود» 97
بانک مرکزی با ارائه بسته سه‌گانه و عملیاتی شدن موارد آن در هفته جاری، توانست فضای ملتهب بازار را تحت تاثیر قرار دهد و از حجم تقاضای کاذب بازار بکاهد. تجربه‌های گذشته، نشان داده سیاست‌گذار پس از عبور از التهابات ارزی و بازگشت آرامش معمولا سیاست‌های گذشته را دنبال می‌کند و عملا شرایط بحرانی، در زمان التهابات را به فراموشی می‌سپارد.
به بیان دیگر، ترس از بازگشت التهابات باعث می‌شود عموما سیاست‌گذار بحث تعدیل تدریجی نرخ ارز را به فراموشی بسپارد و بر ثابت نگه داشتن نرخ ارز تاکید کند. با نگاهی به رخدادهای گذشته، می‌توان گفت که حتی احتمال وقوع سناریوی نخست، بسیار بالا است؛ زیرا سیاست‌گذار پس از یک دوره نوسان ارزی، با ثابت نگه داشتن نرخ ارز، در خیال این است که آرامش را حداقل در دوره خود، تداوم بخشد. به‌عنوان مثال، در سال ۹۲، با تغییر فضای کشور پس از انتخابات و شکل‌گیری انتظارات مثبت، از التهابات نرخ ارز نیز کاسته شد.
در این شرایط فرصت مناسبی بود که سیاست‌گذار با کنترل انتظارات و بهره‌گیری از این ابزار، سیاست‌های تعدیل ارزی را به مرور در دستور کار قرار دهد و از سوی دیگر، سیاست‌هایی را برای حصول به نرخ تورم تک‌رقمی پایدار در دستور کار قرار دهد، اما عملا رخدادی که طی سال‌های اخیر به وقوع پیوست، این موضوع بود که سیاست‌های اصلاح ساختار برای کاهش نرخ تورم با قدرت صورت نگرفت و از سوی دیگر، سیاست‌های ارزی و نرخ سود، به‌عنوان سرعت‌گیران نرخ تورم نقش ایفا کردند. حال این دام دوباره پهن شده و به‌نظر می‌رسد سیاست‌گذار اقتصادی نیز از استعداد و حتی اشتیاق بالایی برای افتادن دوباره در این دام برخوردار است.
تغییر مسیر در سیاست‌گذاری
برخی از اقتصاددانان بسته ارزی را سیاست مناسبی برای عبور از التهابات ارزی می‌دانند و البته برخی از اقتصاددانان نیز نقدهایی درباره بازگشت نرخ سود به سطوح بالا، حتی به شکل موقتی دارند. گروه نخست معتقد است که شرایط کنونی برای کاهش نرخ سود به شکل دستوری وجود ندارد و باید با اصلاحات ساختاری مناسب، شرایط برای کاهش نرخ سود برای بانک‌ها به وجود آید، اما گروه دوم معتقدند با توجه به ساختار نظارتی بانک مرکزی و عدم رعایت شاخص‌های سلامت بانکی، با افزایش نرخ سود بانک‌ها، عملا بانک‌ها به شرایط گذشته باز خواهند گشت و فرصت تنفس دوباره‌ای برای بانک‌های خطاکار ایجاد خواهد شد.
اما مخرج مشترک حرف‌های موافق و منتقد، یک صحبت مشخص است و این موضوع آن است که بسته بانک مرکزی، یک مسکن موقتی و کوتاه‌مدت است و برای بهبود شرایط در بلندمدت باید اصلاحات ساختاری در حوزه ارزی، پولی و مالی در دستور کار قرار گیرد، در غیر این صورت امکان وجود شرایطی مشابه ماه‌های قبل وجود دارد، در حقیقت دفاع برخی از منتقدان از افزایش نرخ سود در شرایط کنونی به این دلیل نبود که سیاست‌گذار همچنان با این ابزار بتواند در هر مرحله بازار را مدیریت کند، بلکه برای سیاست‌گذار فرصتی ایجاد شود تا بتواند اصلاح ساختاری را در آرامش و با قدرت بیشتری ادامه دهد.
تجربه دیگر کشورها نیز نشان داده که پس از افزایش نرخ بهره، در زمان التهابات ارزی یا بانکی، در مرحله دوم، اصلاحات اقتصادی را در دستور کار قرار داده‌اند. در حقیقت بسته بانک مرکزی در شرایط کنونی را می‌توان به آمپول بی‌حسی دندانپزشکان تشبیه کرد، در این شرایط باید زمان را برای انجام درمان دندان مغتنم شمرد، زیرا اثر این بی‌حسی کمرنگ خواهد شد و در صورت عدم درمان مناسب، درد به بیمار بازخواهد گشت.
اصلاحات ارزی: بررسی‌های کارشناسانه نشان می‌دهد نوسانات مثبت در بازار ارز پس از عبور هیجانات اثر منفی در ترازنامه بانک‌ها خواهد داشت، هرچند نوسانات نرخ ارز در کوتاه‌مدت برای بانک‌ها سودآور خواهد بود، اما باگذشت زمان، تاثیر فزاینده نوسانات ارزی بر سودآوری بانک‌ها کاهش خواهد یافت. بر اساس یافته‌های پژوهش یادشده، با عبور موج هیجانات ناشی از تغییرات نرخ ارز، نه تنها سودآوری بانک‌ها کاهش خواهد یافت، بلکه تعویق در وصول مطالبات ارزی، ممکن است چالش‌های آتی برای بانک به همراه داشته باشد؛ بنابراین در عمل این نوسانات اثر منفی در بازار پول خواهد داشت. از سوی دیگر، بخش حقیقی اقتصاد نیز از نوسانات نرخ ارز ضربه خواهد خورد، بنابراین سیاست‌گذار باید ابزاری برای کنترل این نوسانات داشته باشد.
باید توجه کرد که عملا در بسته بانک مرکزی، مقدمه ایجاد یک ساختار مناسب ارزی نیز فراهم شده است. انتشار گواهی سپرده ارزی، دو نتیجه مثبت را در پی داشت. یکی اینکه شرایط را برای حرکت به ایجاد یک بازار متشکل ارزی فراهم آورد و موضوع دوم اینکه اثر مثبتی در انتظارات ارزی داشت. در حقیقت این گواهی این نکته را گوشزد می‌کند که تقاضاکنندگان نباید نگران تضعیف دارایی‌ها خود، در مقابل سایر ارزها باشند، حتی برای تضمین این موضوع نرخ ۴ درصدی را برای خریداران این گواهی در نظر گرفته شد؛ بنابراین برای افرادی که دارای بدهی ارزی بودند، این گواهی بسیار مناسب است، زیرا با خرید این اوراق می‌توانند ریسک ناشی از نوسان ارزی را از دارایی خود خارج کنند.
تجربه دیگر کشورها مانند روسیه نیز نشان داده که در شرایط کنونی شناورسازی نرخ ارز می‌تواند گزینه مناسبی باشد، در حقیقت سیاست‌گذار باید یک کریدور مشخص برای نرخ ارز هدف مشخص کند و مداخله خود را منوط به خروج نرخ از این کریدور کند؛ بنابراین لازم نیست که مداخلات بانک مرکزی در هر لحظه صورت گیرد، وجود ابزاری نظیر بازار متشکل ارزی، بازار آتی و انتشار گواهی، ابزاری است که در درجه نخست قدرت سیاست‌گذار را افزایش خواهد داد و در درجه دوم، از معاملات کاغذی و اسکناس تمرکززدایی خواهد کرد. گام بعدی نیز در زمینه اصلاحات، فراهم کردن زمینه یکسان‌سازی است که با این اقدام رانت نظام دو نرخی از بین خواهد رفت.
اصلاحات پولی: بررسی‌ها نشان می‌دهد که در سال‌های اخیر به‌رغم پایین آمدن نرخ تورم، نرخ رشد پایه پولی در سطح بالایی بوده و نسبت به سال‌های قبل تغییر نکرده است. اغلب کارشناسان معتقدند که ریشه اصلی بالا ماندن نرخ سود و عدم تعادل میان منابع جاری و منابع بلندمدت بانک‌ها، مشکلات مربوط به ترازنامه بانک‌ها است. بنابراین برای کنترل تورم و جهش نرخ ارز و سایر بازارهای کالایی، باید به جای برخورد دستوری و قیمت‌گذاری در این بازارها رژیم سیاست‌گذاری پولی تغییر کند.
یکی از پیش‌زمینه‌های این تغییر، وجود استقلال بانک مرکزی هم در ابزار و هم در هدف‌گذاری است. هدف بانک مرکزی دیگر حفظ ارزش پول ملی نیست، بلکه ثبات قیمت‌ها، ثبات و سلامت نظام بانکی و حمایت از تولید، اشتغال و ثبات مالی در صورت عدم تعارض است.برای ایجاد استقلال بانک مرکزی، باید سه اصل را در نظر گرفت، گام نخست عدم حضور دولت در بالاترین هیات بانک مرکزی است.
گام دوم پاسخگویی و شفافیت است که اگر این مولفه نباشد، این نهاد خودمختار شده و باعث ایجاد بحران در نظام پولی می‌شود. همچنین حکمرانی خوب مولفه سوم است. به گفته کارشناسان یکی از دلایلی که بانک مرکزی نمی‌تواند وظیفه نظارت خود را به خوبی ایفا کند، علاوه بر جنبه‌های ضعف قانونی که وجود دارد، همین مصونیت‌های قضایی است که بانک مرکزی فاقد آن است. بنابراین در شرایطی که زمینه برای استقلال بانک مرکزی فراهم نشود، عملا تیغ سیاست‌گذاری نیز برای اصلاح نظام بانکی کند خواهد بود.
اصلاحات مالی: بسیاری از اقتصاددانان معتقدند که نقطه شروع بسیاری از بحران‌های اقتصادی کشور، به عدم تنظیم مناسب بودجه بازمی‌گردد. به گفته کارشناسان سلطه بودجه‌ای دولت بر نظام بانکی در ابعاد قیمتی، تخصیص و مدیریت طی سال‌های گذشته از یکسو و نبود زیرساخت حقوقی، اعتبارسنجی، حقوقی و نظارتی مناسب از سوی دیگر باعث افزایش مستمر وزن بدهی‌های پرداخت نشده دولت در ترازنامه‌های بانکی شده است. با افزایش بدهی دولت از یکسو جریان درآمدی بانک‌ها کاهش یافته، از سوی دیگر شناسایی سود موهوم از این مطالبات و عدم‌تطابق کمیت سود پرداخت شده و کیفیت سود شناسایی شده، باعث کاهش جریان نقدینگی شبکه بانکی کشور شده است.
در این‌خصوص کارشناسان معتقدند که باید سیاست‌های اصلاحی مالی نیز تسریع شود. انتشار اوراق بهادار اسلامی و واگذاری اوراق منتشره به طلبکاران بانکی و پیمانکار در مقابل پرداخت بدهی، ایجاد اتاق تسویه بین دولت، پیمانکاران، بانک‌ها و بانک مرکزی، متعهد شدن دولت به پرداخت سود تسهیلات و ارزشمند کردن اوراق ازسوی بانک مرکزی و رعایت الزامات پایداری مالی؛ گام‌هایی است که سیاست‌گذار می‌تواند در جهت اصلاحات مالی در دستور کار قرار دهد.
درس آرژانتین برای اقتصاد ایران
تجربه دیگر کشورها نیز نشان داده، برخی از کشورها که در دام نرخ سود بالا ماندند و نتوانستند اصلاحات ساختاری را انجام دهند، با عواقب نامطلوبی روبه‌رو شدند. درس آرژانتین درخصوص سیاست‌گذاری بخش اسمی، یک چرخه آشفتگی ۴ حلقه‌ای به ترتیب زمانی شامل «افزایش نقدینگی، افزایش نرخ ارز، افزایش نرخ سود و افزایش تورم» را روایت می‌کند.
به‌طوری‌که به عقیده کارشناسان هر کدام از آشفتگی‌های یادشده در نتیجه پیامدهای «آشفتگی قبلی» یا «سیاست‌های اخذ شده به منظور تعدیل آشفتگی قبلی»، ظهور کرده‌اند. نقطه شروع حلقه‌های آشفتگی در آرژانتین با پی‌ریزی سیاست‌های کوتاه‌مدت و جذاب پوپولیستی از سوی گردانندگان اقتصاد این کشور رقم خورد؛ به‌طوری‌که در گام اول به‌خاطر چنین سیاست‌هایی، حجم نقدینگی سیال در بازار در سال‌های منتهی به سال ۲۰۱۴ به مقدار کم‌سابقه‌ای افزایش یافته بود. از طرفی عمده نقدینگی یاد شده ازسوی سوداگران صرف خرید و فروش ارز می‌شد.
در پی افزایش سوداگری در بازار ارز، نرخ ارز در بازار این کشور طی دو سال منتهی به دسامبر ۲۰۱۵ حدود دوبرابر شد و حلقه آشفتگی ارزی شکل گرفت. شدت افزایش نرخ ارز به حدی بود که سیاست‌گذار حجم معاملات روزانه را با محدودیت‌های قابل‌توجهی مواجه کرده بود. حلقه سوم آشفتگی به دنبال افزایش ۸درصدی نرخ سود در دسامبر سال ۲۰۱۵ به منظور برگرداندن نقدینگی به بازار سپرده رقم خورد. اما سیاست افزایش نرخ سود تنها به تثبیت بازار ارز ختم نشد بلکه اثرات دیگری را در صحنه اقتصاد کلان این کشور به همراه داشت؛ به‌طوری‌که تنها پس از چند ماه تورم این کشور وارد یک مسیر صعودی شد.
تورم در اکتبر ۲۰۱۵ حدود ۱۴ درصد بود اما افزایش مداوم آن باعث شد تا این متغیر مهم در اواسط سال ۲۰۱۶ به‌عنوان حلقه چهارم نابسامانی، مرز ۴۰ درصد را نیز لمس کند. امروزه اقتصاد ایران روابط علت و معلولی از متغیر‌های نقدینگی، آشفتگی ارزی و افزایش نرخ سود را پشت‌سر گذاشته اما به منظور پایان دادن به ادامه مسیر ناملایمات، لازم است سیاست‌گذار کانال‌های بالقوه تاثیرپذیر بعدی را شناسایی و میزان تخریب آنها را به حداقل برساند. پیش‌بینی‌ها حاکی از آن است که نقطه پایان نابسامانی‌ها در گرو انجام اصلاحات ساختاری در حوزه‌های اشاره شده است.
«دنیای اقتصاد» در نظر دارد در پنجمین همایش چشم‌انداز اقتصاد ایران که در روز ۸ اسفند ماه سال جاری برگزار می‌شود، سیاست‌های مورد نظر برای اصلاحات ساختاری بعد از ارائه بسته ارزی بانک مرکزی را بررسی کند. علاوه براین، در روز ۷اسفند ماه، هفتمین همایش سیاست‌های پولی و چالش‌های بانکداری و تولید نیز برگزار می‌شود. علاقه‌مندان می‌توانند برای کسب اطلاعات بیشتر به آدرس events.den.ir مراجعه کنند یا با شماره ۸۷۷۶۲۳۵۰ یا ۸۷۷۶۲۳۵۲ تماس بگیرند.
